来源: 公开资料、巨潮资讯网、企业招股说明书、海澜之家2020 年半年度报告 时间：2021-11-03 14:16:11
一、海澜之家：类直营模式上下通吃
为抗击疫情，从2020年3月开始，线下服装零售巨头海澜之家，率先在全国门店以及各大线上官方商城同步开启促销活动，促销力度罕有。但是，外界对海澜之家近100亿元存货风险的担忧，并未因此而减弱。连续阴跌的股价，已表现出资本市场的态度。
在生产环节和渠道环节都采用了轻资产模式，海澜之家能否挺过这次疫情带来的波动周期？
“玩转”轻资产
提到海澜之家，第一印象就是“男人的衣柜”，以及由印小天代言海澜之家时，跳出的“魔性舞蹈”，由林更新代言时，男性荷尔蒙极强的广告。
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从2014年起，海澜之家连续赞助了“火爆”国内的综艺节目《奔跑吧兄弟》，冠名了中央电视台《吉尼斯中国之夜》等综艺。
海澜之家用趣味广告、赞助综艺、公益活动、冠名央视节目等营销方式，成功地打开了品牌知名度。
实际上，男装款式简单，更易标准化，因此男装容易做大，女装很难做大。海澜之家营收在2013年第一次突破100亿元，是国内首个品牌零售额过百亿元的男装企业;2018年海澜之家男装营收占总营收比重为80%。
但是，海澜之家与大多数服装业的商业模式大不相同。
服装业基本为产销一体化模式，而海澜之家则是典型的OEM，在上下游皆采用“轻资产”模式。
具體表现为：上游生产外包，下游为类直营模式。
海澜之家在生产环节大部分外包给供应商，即公司零售品牌的产品采取直接向供应商采购的形式，采购合作模式包括不可退货模式和可退货模式。
可退货模式下，与供应商签订附滞销商品可退货条款的采购合同，产品实现销售后，海澜之家逐月与供应商进行货款结算，适销季结束后仍未实现销售的产品，可剪标后退还给供应商，由供应商承担滞销风险。
不可退货模式下，海澜之家与供应商签订不可退货的采购合同，并按照采购合同进行货款结算，适销季结束后仍未实现销售的产品不可退还给供应商，由海澜之家承担产品的滞销风险。
根据海澜之家2018年财报显示，期末公司服装连锁品牌存货为88.1亿元，其中可退货的商品为49.2亿元，占比约达55.8%。
可见，海澜之家采购模式为“可退货为主，不可退货为辅”，显示了其对上游供应商的强大话语权。
虽然海澜之家生产外包给了供应商，但产品设计、研发阶段都由自己掌握。这与众多国际一线品牌类似，比如优衣库、H&M、耐克、阿迪达斯、PUMA等品牌。
以海澜之家为例，其设计中心坚持以“男人的衣柜”理念为宗旨，围绕25-45岁中国男士消费者的衣着习惯和审美情趣，进行产品规划和设计。设计中心完成产品规划之后，将产品理念与供应商的设计部门充分沟通，利用供应商的设计师进行具体设计，再对设计稿进行筛选和修改，并最终确定下一季的产品款式。
海澜之家的销售渠道，目前可概括为4类：线下直营、线上直营、线下加盟和线下联营。
根据2018年财报显示，海澜之家实体门店的直营店数量只有175家，加盟店以及联营店数量达到了4922家。同时，直营店营收为6.7亿元，而加盟店营收为159.47亿元，加盟店占比约95.9%;另外，线下总营收达175.88亿元，占总营收的93.86%。这足以证明，海澜之家是线下加盟为主，直营、线上为辅。
在线下加盟模式中，海澜之家采取类直营的管理方式，这是其商业模式的真正精髓。
海澜之家不收取加盟费，加盟商拥有加盟店的所有权，海澜之家拥有商品的所有权。海澜之家负责门店的内部管理委托，与加盟商之间的销售结算采用委托代销模式。所以加盟商不承担存货滞销风险，商品实现最终销售后，加盟店与公司根据协议约定结算公司的营业收入。
在这种模式下，对海澜之家来说，有利于其统一标准化的管理，真正做到了既“连”义“锁”，“连”住了品牌、形象、产品以及服务，“锁”住了管理。虽然不收取加盟费，但是要收取加盟商支付的保证金100万元，以及负责门店的租金、装修等费用。
而对加盟商而言，类直营模式相当于做“甩手掌柜”，加盟门槛较低，没有库存风险的同时，海澜之家还承诺与加盟商每天结算30%的销售款。
“乡土ZARA'逾越ZARA
海澜之家在采用“轻资产+类直营”的模式下其净资产收益率居于服装行业前列，甚至比国际化优秀企业ZARA还要高。
而海澜之家的净资产收益率高，主要取决于其模式带来的权益乘数较高，财务杠杆使用较大。
财务杠杆主要表现在3个方面：
第一，长期应付款。
加盟商不需要向海澜之家缴纳加盟费，但是要缴纳特许经营保证金，以及承担门店租赁、装修等费用。
海澜之家单店的保证金是100万元，期限为5年，合同期满无违约情况下，海澜之家无息退还保证金。这些保证金，体现在长期应付款和一年内到期的非流动负债。
截至2018年底，海澜之家门店数达到6673家，加盟店占绝大多数，按100万元/家计算，海澜之家收过的保证金也多达60多亿元。2018年底，海澜之家长期应付款余额为5.96亿元，一年内到期的非流动负债余额为3.70亿元，合计为9.66亿元。
第二，存货较高。
海澜之家与加盟商的门店不是销与购的关系，加盟商不压货，门店的存货亦是海澜之家的存货，体现为存货中的委托代销商品规模较大。
这正是外界对海澜之家模式一直存在疑问的地方一一存货较高。但是，海澜之家的存货减值准备一直处于较低水平，这是因为存货风险实际上是由上游供应商来承担。符合条件的积压存货可退还给供应商，退回部分海澜之家不需要计提存货减值准备。另外，其产品生命周期长，导致存货周转率在同行业水平中基本处于垫底水平。
第三，应付、预收高企。
海澜之家对供应商以赊购为主，货款的支付需结合公司货物实际销售情况，逐月与供应商结算。今年来，海澜之家应付款/营业成本的比例一直很高，都处于70%以上的水平，应付账款周转天数达到了198天。
同时，海澜之家同样存在对下游客户的占款，具体体现在预收账款上，近年来该规模维持在13亿元左右。
通过上面的分析，结合净资产收益率的公式：净资产收益率=销售净利率×资产周转率×权益乘数，可知：在销售净利率一般、资产周转率偏低的情况下，海澜之家取得高ROE的唯一条件必然是权益乘数较高，财务杠杆使用较大。
而海澜之家较高权益乘数的来源：下游加盟商的保证金、拖欠上游供应商的应付账款、拖欠下游客户的预收账款……海澜之家看起来负债率很高，但其实都是经营性负债，属于先款后货模式的极致代表。
可见，海澜之家对上下游极具掌控力和议价能力，这有利于海澜之家加速开店扩张度，迅速形成规模效应。
总而言之，海澜之家商业模式的基本逻辑首先是“取悦”下游加盟商，在招商形势有利、话语权提升的情况下再反制上游，最终挟市场规模以令上下游。
海澜之家通过供应链、品牌管理串联上下游资金和资源的“轻资产+类直营”模式，可谓是商业模式上的奇迹。
