来源: 公司公告，东兴证券研究所 时间：2021-11-08 11:47:46
2020 年新冠疫情对消费领域影响巨大：可选消费受损严重、消费服务线上化进程加速、就业承压催化相关服务需求激增等。2021 年伴随国内疫情逐步稳定以及新冠疫苗的推出，我们认为，在国家强调“内循环”经济的背景下，免税、酒店、餐饮旅游等有望环比持续向好；“稳就业”政策延续下，职教、人服行业持续受益； 而疫情前的消费升级趋势不变，疫情加速线上消费习惯培养，继续看好化妆品、K12 培训等优质赛道发展。
“稳就业”预计将为近 2 年持续基调，职教、人服行业持续受益。2021 年预计将有 909 万毕业生，同比增长 35 万人，“存量+增量”的就业压力，将使得“稳就业”政策至少在未来 2 年延续。职业教育方面，就业压力叠加招录、考研等扩招，将为对应培训赛道带来市场扩容。持续看好行业龙头中公教育，一方面公司受益于疫情下行业出清带来的市占率提升；另一方面公司依靠教研+渠道+管理，将持续受益于市场规模扩张的红利。人服方面，我国灵工开始进入加速发展阶段，疫情或成为许多企业开启灵活用工模式的契机。同时企业数字化转型将是我国企业发展趋势，经济增速降档也使企业更加注重降本增效，给 HR SaaS 发展带来机遇。关注科锐国际等公司在灵活用工领域的发展。
政策加持有望带动免税行业长期繁荣，关注免税运营商的供应链与运营能力，以及市内店相关政策推进情况。
我们认为引导免税行业消费回流、促进国内免税市场增量扩容的长期逻辑不变，做大免税蛋糕是大势所趋，经济内循环和行业利好政策下，免税行业基本面仍将维持保持高景气。免税参与者纷至沓来竞争加剧，但强者恒强逻辑依然适用。此背景下，牌照优势被弱化，免税运营商的供应链和运营能力得到凸显，中国中免深耕免税市场，具有先发优势和规模优势，在品牌、供应商资源、运营管理等多方面具有优势，仍将稳坐行业龙头地位。但随着市场蛋糕的做大，王府井等新晋参与者也有望获得较大增长空间。
需求驱动高教行业发展，政策影响民办高教板块估值中枢位移，静待新政靴子落地。高教行业具备“确定性+ 成长性”的双重特征。2020 年 11 月，教育部发函释放积极信号，若《民促法实施条例》最终落地与信号方向 一致，将有望带动板块新一轮估值抬升。高教板块两条投资主线：一是优质高教集团：内生空间大，外延并购能力强，同时在院校资质与区位等方面具备一定优势的公司。二是有望实现并购零突破的单体院校：当前
估值偏低，单体院校资质优且内生能力强，有望通过并购实现增量增长的公司。
酒店行业疫后持续复苏，有望延续 2019 年下半年的复苏周期。我们认为，在国内疫情防控常态化和疫苗加速落地的催化下，龙头公司逆势拓店，多元化品牌战略加速推进，RevPAR 有望于 20 年年底至 21 年上半年在同比低基数的情况下恢复至 19 年同期水平。酒店行业在持续复苏中，也呈现出新的发展特点和机会：连锁 化率提高，供给端出清加速龙头集中度提升；一二线存量竞争，三四线空间广阔；中高端占比不断提升，产品结构持续优化。关注产品矩阵齐全、技术赋能高效管理的华住集团，规模最大、有望通过“一中心三平台” 提高管理效率的锦江酒店，以及 19 年起重上展店快车道的首旅酒店。
旅游方面，出入境政策尚未出现宽松迹象，疫苗全面落地和居民出境信心恢复也仍需时间，国内游替代出境游趋势短期难以扭转，预计出境游市场 2021 年下半年才可能在经营业绩层面有所恢复。随着居民出行信心和消费习惯逐渐恢复，出行半径将进一步延长，提高人均旅游消费，带动整个景区板块收入改善。但在限客令和限价令下，国有自然景区客流、收入端依然承压，二次降价风险仍存，我们相对看好人工景区与民营自然景区。关注宋城演艺上海、佛山项目落地情况，若上海城市演艺模式验证成功，将打开公司新的成长空间。
化妆品：国货美妆品牌将极大受益于消费升级和新生代消费群体的崛起，获得长足发展空间。但美妆消费升级也对产品力和品牌力的提升等提出了更高的要求，具有技术研发优势、具有经典产品开发能力以及能够塑造较强品牌形象的行业参与者将会更具竞争优势。放眼整个国内美妆产业链，上游原材料和代工厂将受益于整个美妆市场扩容获得较为确定的增长，核心关注具有强研发能力和渠道支持的标的；中游品牌商关注具有大单品培育运营能力和品牌力构建能力的标的；美妆渠道线上渗透率提升，下游美妆运营企业打开成长空间。
K12 培训&在线教育：格局上，疫情与强监管加速行业出清，全国化机构持续推进下沉布局，龙头集中度有望 提升；班型来看，小班仍为主流，但随着支付能力与个性化需求的提升，一对一市场份额有望小幅扩大。模式上，OMO 模式助力效率提升，未来发展将会趋于理性，而纯线上模式或将持续烧钱，但商业模式仍待探索。
关注全国化布局的优质培训机构。新东方教学网络持续扩张，探索下沉市场的巨大空间。好未来预计短期仍将为网校投入较多人力和资金，使得利润端承压，长期看标准化的管理及教研教学体系给公司带来的优势。 紫光学大短期关注创始人回归、公司机制逐步理顺，未来债务问题有望解决；中期关注门店加密和单店模型 优化；未来长期关注 OMO 模式下实现业务进一步扩张。此外，年底传智播客成为 A 股首个 IPO 过会的纯教育类公司，教育公司上市通道有望打开，关注未来新股机会。
