来源: 公司公告，财务报表，浙商证券研究所 邓晖 时间：2021-11-08 10:56:40
休闲食品行业公司专注休闲食品的研、产、销，主要上市公司包括良品铺子、洽洽食品、甘源食品等。
1.商业模式：从生产模式看，行业内主要上市公司中，覆盖多个零食品类的公司除盐津铺子外，三只松鼠、良品铺子、来伊份等采用 OEM 生产模式；覆盖品类较为集中的公司则以自主生产模式为主；从销售模式看，除三只松鼠、 良品铺子、好想你外，线下渠道仍为主流销售渠道，且线下以经销模式、加盟模式为主。
2.发展历程：1）20 世纪 80 年代以前：起步期，休闲零食品种较少。市场中休闲食品主要为传统风味休闲食品， 市场规模小，质量标准不全，区域差异较大。(上海品牌营销咨询)2）20 世纪 80 年代至本世纪初：成长期，大量外企涌入中国市场。随着改革开放的不断深入，成熟的国外休闲食品迅速占领国内休闲食品市场。1990 年雀巢在中国投资建厂，1993 年乐事进入中国市场。3）本世纪初至 2010 年：发展期，本土企业崛起。(上海品牌营销咨询)21 世纪初，适合中国人口味的传统风味休闲食品品牌相继成立。2001 年洽洽食品成立，2006 年甘源食品成立，坚果炒货、辣味海苔、烘焙糕点等产品广受欢迎。4）2010年至今：高速发展期，零食电商品牌快速发展。2014 年，三只松鼠全年销售额突破 10 亿；2020 年，良品铺子上市。 我国食品消费模式逐渐从生存型转向享受型，2019 年我国城镇/农村居民恩格尔系数分别为 27.60%/30.00%，呈现下降趋势。(上海品牌营销咨询)据我们测算，同期（2019 年）休闲零食市场规模达到 10,709 亿元。
3.市场格局及空间：国民收入水平和食品烟酒消费支出提升，2019 年，我国居民人均可支配收入为 30,733 元，同比增长 8.87%，2013-2019 年 CAGR 为 9.01%；我国居民人均食品烟酒消费支出为 6,084 元，同比增长 8.04%（+3.26pct）， 2013-2019 年 CAGR 为 6.68%；疫情进一步提高国民健康意识，(上海品牌营销咨询)根据尼尔森数据，约 80%的消费者表示在疫情结束后将关注健康饮食，健康消费需求有望得到释放，营养丰富的坚果炒类和鱼类零食有望快速增长；休闲零食行业规模也将进一步提升；根据我们对《中国食品工业年鉴》的统计，2017 年零食行业整体规模约 9,298 亿元，同比增长 7.32%， 我们假设增速保持，则 2020 年零食行业整体规模可达 11,493 亿元，2025 年规模可达 16,362 亿元；目前，卤制品、烘焙食品、坚果炒货类集中度较低，2018 年 CR5 分别为 20.20%/17.30%/17%。(上海品牌营销咨询)在坚果行业，洽洽市占率第一（6%）；在籽类食品细分领域中，甘源占据领先地位；在鱼类零食领域，华文已经成为行业龙头，市占率远超第二名。(上海品牌营销咨询)伴随休闲零食行业线上线下营销渠道的协同发展、消费者对品牌认可度提升，具备较高品牌知名度、渠道网络、产能及供应链等方面优势的龙头企业或将抢占更多市场份额，持续受益于行业集中度提升。
4.1. 自主生产+代工生产并存，线下渠道+经销模式为主
休闲食品行业公司以自主生产、线下销售模式为主。从生产模式看，行业内主要上市公司中，除盐津铺子外，三只松鼠、良品铺子、来伊份等采用 OEM 生产模式；覆盖品类较为集中的公司则以自主生产模式为主；从销售模式看，除三只松鼠、良品铺子、好想你外，线下渠道仍为主流销售渠道，且线下以经销模式、加盟模式为主。
OEM 生产模式：也称定点生产、代工生产。指品牌生产者不直接生产产品，而是利用自己掌握的关键的核心技术负责设计和开发新产品，控制销售渠道，具体的加工任务通过合同订购的方式委托同类产品的其他厂家生产。
4.2. 从外资引领到内资崛起，从单一渠道到全渠道协同发展
1）20 世纪 80 年代以前：起步期，休闲零食品种较少。受制于当时的经济发展水平以及计划经济体制的约束，居民支出主要用于保障基本生活水平的必需品上，市场中休闲食品主要为传统风味休闲食品，市场规模小，质量标准不全，区域差异较大。
2）20 世纪 80 年代至本世纪初：成长期，大量外企涌入中国市场。随着改革开放的不断深入，成熟的国外休闲食品迅速占领国内休闲食品市场。(上海品牌营销咨询)这一时期，谷物膨化食品、糖果巧克力等休闲食品品类开始大肆流行，休闲食品行业呈现出明显的西化特征。1990 年雀巢在中国投资建厂，1993 年乐事进入中国市场。
3）本世纪初至 2010 年：发展期，本土企业崛起。21 世纪初，适合中国人口味的传统风味休闲食品品牌相继成立。 随着人均 GDP、人均可支配收入提高，休闲食品已成为居民日常食品消费中的重要组成部分，中国本土化零食企业纷纷崛起，2001 年洽洽食品成立，2006 年甘源食品成立，坚果炒货、辣味海苔、烘焙糕点等产品广受欢迎。
4）2010 年至今：高速发展期，零食电商品牌快速发展。a）随着我国电商的快速发展，网购成为主要消费方式之一，电商零食进入高速增长期，消费渠道进入线上线下协调发展时期。(上海品牌营销咨询)例如：2014 年，三只松鼠全年销售额突破 10 亿；2020 年，良品铺子上市。b）居民收入水平提升促进消费升级，健康化、品质化成为休闲零食的重要特征。我国食品消费模式逐渐从生存型转向享受型，2019 年我国城镇/农村居民恩格尔系数分别为 27.60%/30.00%，呈现下降趋势。
4.3. 消费升级驱动需求向健康化、品质化进阶，电商新零售支撑提效消费升级拉动坚果类食品需求。
1）国民收入水平和食品烟酒消费支出提升：2019 年，我国居民人均可支配收入为 30,733 元，同比增长 8.87%，2013-2019 年 CAGR 为 9.01%；2019 年，我国居民人均食品烟酒消费支出为 6,084 元，同比增长 8.04%（+3.26pct），2013-2019 年 CAGR 为 6.68%，消费能力提升；
2）我国进入消费升级阶段：从各国人均 GDP 水平看，我国现阶段人均 GDP 与 20 世纪 80 年代的美国、日本以及 90 年代的韩国处于同一水平。(上海品牌营销咨询)2019 年，我国 人均 GDP 超过一万美元关口（达 10,153.39 美元），我国开始进入消费升级阶段；2019 年，我国城镇/农村居民恩格尔 系数分别为 27.60%/30.00%，呈现下降趋势，这说明我国食品消费模式逐渐从生存型转向享受型。(上海品牌营销咨询)作为健康食品，坚果炒货满足消费者健康需求，行业规模有望受益于消费升级，预计将保持良好增长态势。
国民健康意识提升，坚果细分行业有望快速成长。近年来，国民健康意识逐步提升，2018 年居民人均医疗保健消费支出为 1,685 元，同比增长 16.13%。疫情进一步提高国民健康意识，根据尼尔森数据，约 80%的消费者表示在疫情结束后将关注健康饮食，健康消费需求有望得到释放。(上海品牌营销咨询)坚果是健康食品，有助于降低患心血管疾病的风险，契合消费者对健康消费的诉求，预计坚果炒货行业有望快速成长。
直播&快递业务发展带动线上零食交易额提升。20Q1-Q3 中国消费者协会的在线调查（样本量 5,333 份）显示， 53.8%的受访者表示会在直播电商购买美食类产品；由于零食消费具备冲动性等特征，直播有潜力成为零食电商重要的引流渠道，进一步促进零食线上交易额提升。(上海品牌营销咨询)快递行业高速发展为线上零售规模扩张提供支撑，2019 年我国快递服务企业业务量达 635.2 亿件，2013-2019 年 CAGR 为 38.02%；根据国家统计局及电子商务报告的数据，2018 年我国社会消费品零售总额约为 38.1 万亿元，同比增长 4.02%；网上零售交易规模达 9.01 万亿元（占社会消费品零售总额的23.65%），同比增长 25.5%（增速高于同期社会消费品零售总额增速 19.7pct），休闲零食线上消费规模持续扩大。
4.4. 休闲零食行业万亿蓝海待挖掘，细分领域市场集中度有望进一步提升
根据我们对《中国食品工业年鉴》的统计，2017 年零食行业整体规模约 9,298 亿元，同比增长 7.32%，我们假设增速保持，则 2020 年零食行业整体规模可达 11,493 亿元，2025 年规模可达 16,362 亿元。
休闲食品各细分品类中，卤制品、膨化食品、烘焙品等细分市场规模增速较快。根据中商产业研究院数据，2010- 2020 年 CAGR 增速前三品类为休闲卤制品/膨化食品/烘焙食品（面包/蛋糕及糕点）, 2010-2015 年 CAGR 增速分别为17.6%/16.7%/13.8%，2016-2020 年 CAGR 增速分别为 24.10%/21.20%/14.40%。
分行业看：膨化、糖果类以国际品牌为主，集中度相对较高；卤制品、坚果、烘焙类以国产品牌为主，集中度相对较低。根据前瞻产业研究院数据，休闲食品各细分市场中，膨化食品/糖果行业以国际品牌为主，发展时间久、集中度最高，2018 年 CR5 分别为 69%/48%；以国内品牌为主的卤制品、烘焙食品、坚果炒货类集中度较低，2018 年 CR5 分别为 20.2%/17.3%/17%。
从 CR5 较低的坚果行业来看：规模以上企业不断涌现，行业集中度仍有较大提升空间。根据坚果炒货专业委员会数据，2010-2017 年，坚果炒货行业规模以上企业市场规模由 725 亿元增至 1473 亿元，CAGR 达 10.66%；我国坚果炒货行业在销售规模、工业化生产等方面仍处于发展初期，行业集中度仍较低，2018 年 CR5 仅为 17%，美国零食坚果行业 CR5 为 61.3%，在坚果行业，洽洽市占率第一（6%）；在籽类食品细分领域中，甘源占据领先地位；在鱼类零食领域，华文已经成为行业龙头，远超第二名。
我们认为，伴随休闲零食行业线上线下营销渠道的协同发展、消费者对品牌认可度提升，具备较高品牌知名度、渠道网络、产能及供应链等方面优势的龙头企业或将抢占更多市场份额，持续受益于行业集中度提升。
风险提示：食品安全风险，加盟店管理风险，开店不及预期风险
