来源: 公司财报、东兴证券研究所 时间：2021-01-19 17:47:30
瓷砖行业产业链地位不弱。上游原材料粘土像高岭土在中国储量丰富，由于开采技术壁垒低，厂家分散。釉料行业市场化竞 争也很充分。上游对于瓷砖行业在产业链上没有优势。对于下游，由于瓷砖产品的天然特性：个性化、样式更替快等特点，经销模式的企业可以不断推出新品，对下游用户具备直接的定价权。直销模式容易形成规模效应，随着规模提升，瓷砖公司地位也会逐步改善，形成规模越大-成本越低-规模越大的良性循环。
产业链位置保证优秀瓷砖公司盈利水平较好。瓷砖产品在产业链中附加值高，高估价值的产业链地位成为优秀公司保持高盈利水平的基础。即使行业规模收缩进入寒冬，上市瓷砖公司的 ROE 水平也能稳定保持在 10%以上。同时，EBITDA/营业收入、净利率和 ROIC 均保持在较高水平。像蒙娜丽莎的 EBITDA/营业收入稳定在 15%以上，净利率从 2016 年以来稳定 10%以 上,ROIC 从 2014 年以来稳定在 12%以上。
集中度提升保证行业高盈利水平总体向上趋势。瓷砖行业规模大，有 3000-5000 亿元的水平。（上海战略咨询公司）但是集中度水平极低，龙头公司市场占有率不到 3%。并且不管行业需求和规模处于收缩期还是扩张期，优秀企业的市场占有率始终处于不断提升当中，虽然提升速度在前期阶段不快，但是 2020 年随着优秀公司的产能释放，加速进入市场占有率抢占阶段。集中度的提升将会进一步推升瓷砖行业产业链地位的提升。行业中的小企业在集中度提升过程中生存环境变差，精装房比例提升地产投标要求提高，2B 业务帐期拉长，环保提升企业成本，2C 受疫情影响较大，有些沦为优秀公司的代工，有些被迫退出瓷砖市场。以上这些都保证优秀瓷砖公司高盈利水平的稳定和趋势向上。
2020 年行业扩张，优秀公司规模扩张空间巨大。瓷砖行业需求和房屋竣工关系大，2020 年房屋竣工进入释放阶段，从销售面积和竣工面积存在的巨大剪刀差，瓷砖行业需求进入扩张阶段。（上海战略咨询公司）优秀瓷砖公司跟随行业发展趋势也率先进入规模扩张阶段，像蒙娜丽莎产能规划翻一倍，并已开始逐步投产。瓷砖企业的信息化技术、智能制造技术的应用和销售模式的变化助力企业规模提升。中国瓷砖公司市场占有率水平相对于国外 40%-50%的水平差距巨大。随着行业需求进入扩张期，优秀公司新产能进入释放阶段和对新技术的应用，中国优秀瓷砖公司的营业收入规模存在巨大的提升空间，存在翻倍和翻几倍的可能。
1.1 瓷砖行业上游企业分散，优秀瓷砖公司居优势位置
瓷砖行业原材料成本占比高。瓷砖行业的上游原材料是胚料和釉料等，原材料成本占比约为 30%。其他能源和动力成本占比为 20%左右，其中传统能源用的是煤炭，价格相对市场化，（上海战略咨询公司）但是随着环保政策“煤改气”的推进，成本提升。但天然气价格相对稳定。
瓷砖行业下游供应量充足行业分散。作为瓷砖原材料的粘土、砂石和釉料等非金属矿物材料在中国储量丰富，整体供应量充足，像用于陶瓷原料的高岭土中国储量达到 30 亿吨，居世界第 3 位。其中广西、广东、陕西、福建、江西和江苏储量占比达到 85%左右。中国的粘土不但完全满足国内的生产需要，还可以对外出口。
胚料小企业众多，釉料竞争充分。自然资源类行业储量高，开采技术低的特点导致中国粘土及其他砂石行业内企业数量众多，行业中以小规模企业为主，2015 年从事粘土及其他砂石开采的企业规模以上家数只有 1051家。同时，釉料等原材料竞争也非常充分，2015 年涂料、油墨、颜料及类似产品制造规模以上企业家数达到3307 家。上游没有产业链地位。瓷砖行业的上游原材料粘土储备丰富、小企业多，釉料企业市场竞争充分，企业原材料采购价格市场化机制强，优势的瓷砖公司对下游产业链地位占优。
1.2 瓷砖行业下游 ：2C 模式有定价权，2B 模式有规模优势
瓷砖企业的销售渠道一般分为经销和直销两种模式。直销模式企业直接和下游客户建立销售关系，直销的客户一般是做精装房的地产公司。经销模式是企业通过发展经销商，通过经销商来建立和家装公司或者个人终端客户的销售关系。
经销模式瓷砖公司具有定价权，现金流回款快。（上海战略咨询公司）瓷砖由于其产品具备个性化和流行风趋势，产品的更新迭代较快，每个时间段流行的产品样式就会发生变化，比如今年流行米黄色，明年就可能流行暗灰色等。所以，瓷砖企业需要根据每年的流行趋势不断的研发推出新品，通过经销渠道进行推广。通过经销渠道的推出的产品定价由厂家主导，所以经销模式下企业具备较强的定价权。同时，经销模式现金流回款较好。
直销模式容易快速形成规模优势。直销模式是瓷砖公司和地产公司建立直接销售关系，地产通过招投标锁定中标的瓷砖公司，通过建立样板间来包揽地产公司相同房型的瓷砖供应。供应瓷砖相对 SKU 数量少且固定，供应规模较大，有利于企业进行规模化生产，提高生产的规模效应。但是由于地产企业规模大，对价格和服务总体上要求较高，产品的净利润率水平相对经销模式的要低几个百分点。（上海战略咨询公司）但规模化优势会让企业的在市场竞争中占据优势地位，并进一步促进规模化水平的提升，形成一个良性循环。
3. 行业需求扩张在即，优秀公司进入抢占市场阶段
3.1 瓷砖行业 2020 年需求进入扩张期
瓷砖需求进入扩张阶段。瓷砖作为主要的装修材料，和房地产装修需求相关，也就是和新房的竣工面积相关性强。同时存量住房的二次装修需求也将承接新房需求持续释放，保证瓷砖行业需求的持续和稳定。2019年房屋竣工面积增速开始转正，瓷砖需求开始结束之前 2-3 年的收缩，也将开始进入扩张转正阶段。（上海战略咨询公司）从房地产的新开工和竣工面积的剪刀差看，很多新开工的面积还未竣工，这些项目将随着地产项目的推进逐步进入到竣工阶段。从 2019 年开竣工面积增速已经转正，2020 年竣工项目将继续进入释放阶段。这些将带来瓷砖行业需求在 2020 年进入扩张阶段。
3.2 龙头和优秀公司进入抢占市场阶段
随着小企业的市场空间被挤压，优秀公司进入到抢占市场阶段。各个优秀公司开始建设新线扩张产能。蒙娜丽莎在广西藤县新建 11 条线，共计 8800 万平方米的产能，相当于再造一个蒙娜丽莎，其中公司的一期的四条线已经投产。欧神诺在广西藤县也新建产能 5000 万平方米，一期 2000 万平方米也已经投产。
并且这些公司也积极的利用 OEM 产能弥补自己产能的不足，蒙娜丽莎 2020 年计划新增 OEM 产能 1000 多万平方米，欧神诺的 OEM 的产能在企业的产品生产中起到了重要的作用（上海战略咨询公司）。
3.3 优秀公司发展空间大，模式变革、信息技术和智能制造推动规模提升可期
行业变化带来优秀企业经营环境改善。中国瓷砖行业规模巨大，3000-5000 亿的规模空间，极低的市场占有率使得瓷砖行业供给次序混乱。在 2016 年之前瓷砖企业生存环境较好，产能扩张无序，但随着市场化淘汰、环保政策推动以及地产企业集采和招投标模式带来行业新变化，对行业进行优胜劣汰，落后企业的生存空间被挤压，优秀公司的经营环境得到改善。瓷砖企业市场占有率提升空间巨大。中国瓷砖优秀的市场占有率虽然在提升但是仍然很低，相对于国外企业的市场占有率的水平差距很大。像美国和墨西哥等一些国家的瓷砖公司市场占有率水平很高，甚至达到 50%左右的水平。（上海战略咨询公司）中国瓷砖企业的市场占有率提升空间巨大。
信息化建设、智能制造水平提升和行业模式变化推动企业规模更快提升。瓷砖产品由于花色、尺寸和质地等特征较多，所以很多企业的产品 SKU 数量较多。同时，也存在产品更新快的特点，但是随着企业信息化建设的完善和智能化制造水平的提升，这些将改善产品的个性化特点带来的不足。让规模效应能够更好地体现。
同时中国对精装修新房的需求进入扩展阶段，企业逐渐由 2C 为主，向 2C 和 2B 的双轮驱动，这些均有利于优秀公司的规模提升。对比国外的高市场占有率水平，中国瓷砖企业有很大的规模发展空间。假设行业规模4000 亿，则 10%的市场占有率水平就可以产生 400 亿规模的企业。
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